鲍荣福执业证书编号：S0570515120002

方彦和执业证书编号：S0570517080007

王涛执业证书编号：S0570519040004

王文执业证书编号：S0570119080192

周关关全文

大意

1.本周观点

节前季报数据对建筑市场影响较大，基建公募REITs试点有望成为行业估值大幅提升的催化剂。节前四个交易日（0427-0430）沪深300指数上涨3.04%，申银建设指数下跌1.45%。第三产业中，铁路、房屋建筑增长较好，其他子行业表现较差。我们认为节前一周建筑指数表现不佳可能主要与行业主要企业一季度财务数据不佳有关。尽管市场对一季度建筑板块收入/利润下降有一定预期，但部分企业业绩降幅高于市场。现金流表现差于预期。总体而言，我们认为历史上第一季度对建筑企业全年利润的影响相对较小。该板块二至四季度利润增长大幅反弹的基础依然良好，预计全年经营现金流将保持在良好水平。4月30日，证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域房地产投资信托基金（REITs）相关工作的通知》，随后证监会同步发布《关于推进基础设施领域房地产投资信托基金（REITs）相关工作的通知》。《关于做好相关工作的通知》。《公开发行基础设施证券投资基金指引（试行）》（征求意见稿）》，我们认为，这标志着国内公募REITs正式启动，基础设施领域的试点已正式启动。开始了。一方面体现了政策对基础设施建设的持续支持；另一方面，也可能带来中长期基建资金。边际增量和逻辑有望帮助基建板块实现估值修复。但从基本面来看，我们认为基础设施REITs很难成为中长期基础设施资金的重要来源。但如果基础设施REITs顺利推进，目前持有大量运营性基础设施资产的央基基建企业将多一条快速回笼资金的途径。这总体上将有利于央企资产周转率的提升和负债率的下降，有望进一步增强我们之前关于2020年央企ROE预期拐点的讨论。外围市场主要指数均大幅下跌。我们认为节后A股市场存在一定的调整风险，但我们认为建筑在强势题材的刺激下有望大幅跑赢大盘。

关于我国公募基础设施REITs（以下简称基础设施REITs）的一些初步思考：

1）对基建投资的带动作用：短期效果可能不如2016年的PPP，中长期如果参考美国市场，基建REITs的总规模预计会更大。但如果参考日本，基础设施REITs的规模上限可能并不高。根据国家发改委、证监会发布的文件，基础设施REITs目前只能用于盘活现有资产，不能用于投资新项目，且其投资的现有项目需要运营三年以上产生持续稳定的现金流。并且有投资回报。具有高度可持续性，现金流来源高度多元化，主要通过市场化运作产生，不依赖第三方补贴。这些要求可能会排除大多数不独立产生现金流但具有很强外部性的政府付费项目。从2016年PPP开始到现在，财政部PPP库中的使用者付费项目没有一个成为主流。2019年末，图书馆项目总投资17.6万亿元，其中用户付费项目占比14%。可见PPP项目对非用户付费项目具有更强的拉动力。但从逻辑上讲，通过经营性项目证券化提取的资金也可以投资于非经营性项目，从而产生推动非经营性项目的能力。但考虑到目前运营收费BOT项目的平台公司其实业务都比较强，比如交通控股公司的业务主要以投资和运营收费公路为主，市政道路涉及较少。水、电、热平台公司也比较专业。如何让优质资产证券化后的资金流向非经营性企业？本政策发布中未提及类别项目。此外，PPP项目在2016-18年经历了快速实施，但发行REITs和确定如何使用返还资金需要时间。因此，我们认为基础设施REITs对基础设施投资的拉动作用短期内不太可能达到PPP获奖时的效果。

从中长期来看，如果参考美国和日本的经验，基础设施REITs在整个REITs市场中的占比上限可能并不高。2019年10月，我们发布了《中美日基础设施投资现状及历史比较》。核心结论是，美国目前的铁路/公路基础设施存量相对中国仍具有一定优势，日本相对长三角的优势也是如此。美国和日本也是REITs市场的先行者，但两国基础设施REITS占比并不高。日本REIT数据显示，截至2020年5月1日，日本共发行了63只REIT，总市值达12.22万亿日元（约合人民币8100亿元）。只有其中之一按照其名称明确投资于工业。其市值占日本REITs总市值的2.3%，最新年化股息率为3.87%，低于全部63只产品的平均水平（5.67%）。排名前五的资产包括一个机场维修中心和一个集中供热项目，但其他三个项目都是物流项目。

北美（美国和加拿大）的REITs大致可分为股权型和抵押型。截至2020年3月1日，富时Nareits共有162

reexpectedtocontinuetoimprove,andlow-valuedvarietiesareexpectedtowelcomeavaluationswitch

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[HuataiConstructionBaoRongfu]WeeklyViewpoint20191007:TheFinancialCommitteeonceagainemphasizedtheneedtoincreasecounter-cyclicaladjustments,acceleratedinvestmentprojectdeclarationsinSeptember,andacceleratednationalreformandmarket-orienteddebt-for-equityswaps.

[HuataiConstructionBaoRongfu]ZhouGuanguan20190921:InfrastructureconstructionandcompletionpickedupsignificantlyinAugust,andthetransportationpowerhouselaidthefoundationforlong-termdemand,andcontinuedtorecommendinfrastructuredesignandcentralenterprises

[HuataiConstructionBaoRongfu]ZhouViewpoint20190914:Improvedcreditisgoodforinfrastructureconstruction,andwecontinuetorecommendinfrastructuredesignandcentralenterprises

[HuataiConstructionBaoRongfu]ZhouViewpoint20190907:Policiesareexpectedtocontinuetocatalyze,andcontinuetorecommendinfrastructuredesignandlow-valuationcentralenterprises

[HuataiConstructionBaoRongfu]WeeklyViewpoint20190831:TheH1sector'srevenuegrowthandprofitsarestillunderpressure,andtheshort-termindustryboommayrebound.Infrastructuredesignandleadingcentralenterprisesarerecommended.

[HuataiConstructionBaoRongfu]ZhouGuanguan20190825:Recommendedinfrastructuredesignleadersandconstructioncentralenterprisesfromtheperspectiveofmediumandlong-termgrowthandassetquality

[HuataiConstructionBaoRongfu]WeeklyView20190818:Completionhasimprovedsignificantly,financingisstillthecorevariableofinfrastructure,andinfrastructuredesignanddecorationleadersarerecommendedfromthebottomup